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矿泉水为国民饮水消费升级的方向，成长性佳解构包装水市场，矿泉水为大行业中的好赛道。市场容量大，在经济新常态中保持快速增长估算我国包装水市场规模约2，360亿元，市场容量大。我国的包装水市场细分品种丰富，规格齐全，但尚无统一的官方统计口径。我们按照规格划分，2017年我国瓶装水市场规模约1，600亿元（欧睿数据），桶装水市场需求约760亿元（中国安监局数据），推算我国包装水市场总规模约2，360亿元，2017年同增12%。我们认为，相比包含果汁、碳酸饮料、蛋白质饮料等品类在内的包装软饮料市场整体近年来的低个位数增长（欧睿数据）而言，包装水市场整体在新经济常态下实现了快速增长。估算我国矿泉水市场规模约472亿元，成长性好。我们按照水种将包装水划分为矿泉水、纯净水、天然水及其他，根据多个第三方数据来源以及草根调研数据，我们估算矿泉水2017年瓶装与桶装合计市场销售规模约472亿元，约占包装水总体容量的20%，瓶装/桶装矿泉水2017年分别同增15%/10%，均快于瓶装/桶装水总体增速。我们认为，在费者购买力与健康意识不断升级的趋势下，矿泉水品类整体呈现更好的成长性。矿泉水较其他水种健康属性更强，产品差异化能力强，定价更高根据草根调研，市面上500ml左右的瓶装矿泉水最低售价在2.5-4.5元价格带，高于同样规格的纯净水和天然水1-2元，从定价上凸显其水源更高端、水质更健康、包装更精美等特色。矿泉水强调水源的高贵、稀缺、营养性，亦强调与水源相关的矿物质及营养成分的差异性，直击当下消费者对健康追求的痛点。此外还有包装层面的差异化努力，矿泉水为配合自身贵族气质其瓶身与常见的纯净水包装形成差异，设计上更为精美，更有甚者采取玻璃瓶包装，与价位偏低的纯净水和天然水形成了全方位的区隔。矿泉水成长性佳，受益于健康消费理念和行业规范性提升消费者健康理念提升，对矿泉水接受度不断提升。尽管矿泉水市场爆发的时点慢于纯净水、天然水，但根据《中国公众健康饮水蓝皮书》（2018），日常饮用瓶装水的消费群体有75%选择天然矿泉水作为日常饮用水，仅25%选择纯净水作为日常饮用水，同时，45%的受访者对天然矿泉水的主观定价为3元，高于农夫山泉（天然水）、怡宝（纯净水）等主流非天然矿泉水的终端价，表现出消费者愿意为天然矿泉水支付更高的溢价。根据尼尔森数据，矿泉水占包装水总体营收比重稳步提升，从2014年的15%提升至2018年的19%，可见随着消费升级，国民饮水需求亦处于升级阶段，矿泉水凭借自身健康属性强和产品差异化策略正在获取更多的市场认可。新国标出台，利好矿泉水行业向好发展。随着水行业快速成长，市面上一度存在矿化水、蒸馏水、学生水、婴儿水等概念水并存的局面。近年来我国逐步更新相关国家标准，如2018年《食品安全国家标准包装饮用水》和《食品安全国家标准饮用天然矿泉水》产品标准。根据2018年新版矿泉水标准，矿泉水指：从地下深处自然涌现或经钻井采集，在一定区域未受污染并采取预防措施避免污染的水，与取自地表湖泊的天然水相比要求更高；水源、水质指标、感官要求等都做出了更严格的要求。我们认为矿泉水新国标出台使矿泉水的定义与其他包装水得以区隔，有利于规范行业目前鱼龙混杂、概念混淆、生产标准不达标等行为，利于行业向好发展。大行业中好赛道，矿泉水为国民饮水消费升级的方向。国民饮水正从纯净水->天然水->矿泉水不断升级换挡，矿泉水为国民饮水消费升级的方向，我们估算我国矿泉水市场规模约472亿元，约占包装水市场20%，2017年同增14%，增速快于包装水行业增速，更快于包装软饮料行业增速，成长性佳。我们预计在国民购买力与健康意识提升趋势下，未来3-5年矿泉水行业量价齐升态势将延续，矿泉水市场销量将因旺盛的需求驱动而保持快速增长，均价将受益于产品高端化趋势而稳步提升，预计矿泉水总体市场保持双位数增长，于2023年达947亿元，较目前规模有望实现翻番。

大浪淘沙，矿泉水行业高集中度趋势下龙头份额料将不断提升。由于优质水源具有稀缺性，矿泉水天然为高集中度行业，成熟国家和地区大多构成寡头垄断，我国行业集中度（CR3=44%）较成熟市场尚有提升空间。目前我国本土品牌占市场主导地位，据欧睿数据，前8名品牌中仅2位是外资品牌（雀巢和达能），本土品牌景田百岁山（份额24%）、四川蓝剑（10%）、恒大冰泉（7%）等均占据头部份额。目前第一名品牌地位稳固，第二及以后品牌竞争胶着，随着外资品牌密集推出高端化产品，非矿泉水行业巨头农夫山泉、康师傅、统一等进入行业，大品牌对水源地跑马圈地，行业格局变化加速，总体竞争激烈，我们判断行业形势利于综合实力强劲的龙头凭借水源、品牌、渠道等优势脱颖而出，不断提升份额。

本土龙头份额提升，CR3较成熟市场提升空间大本土品牌龙头占主导地位。目前我国的国产品牌占矿泉水市场主流地位，根据欧睿数据，按销量统计，前8名品牌中仅有2位是外资品牌（雀巢和达能），本土企业景田百岁山、四川蓝剑（冰川时代等）、恒大冰泉等均占据头部份额，市占率分别为24%、10%、7%。国产矿泉水品牌在瓶装水市场份额的表现不凡，百岁山、恒大份额提升较为明显。目前按销量统计的CR3为44%，低于欧洲成熟市场集中度（法国CR3=75%），我们认为国内市场矿泉水龙头集中度有进一步提升的空间。第一名品牌地位稳固，第二、第三名暂无稳定选手。百岁山已经连续多年稳坐国内天然矿泉水市场销售第一，根据欧睿数据，按金额计算，百岁山2017年在瓶装水市场份额达到5%，已经超过主打纯净水的娃哈哈瓶装水；按销量计算，百岁山占瓶装矿泉水市占率24%，位列第一。而第二、第三名及排名相对靠后的品牌则竞争较为胶着，雀巢尽管凭借巴黎水已较早进入中国市场，但由于定位过于小众，表现一直逊色与百岁山，恒大冰泉曾经凭借高举高打的品牌策略获取较高的市场关注，但后由于亏损较为严重而止步不前，近年来本土选手如农夫山泉、康师傅、统一等原本主业不是矿泉水的新进者众多，格局变化加速，总体竞争激烈。外资品牌表现尚不明朗，进口矿泉水占总体比重不大。而外资品牌如达能、可口可乐等也纷纷通过中国当地建厂、品牌收购等形式入局，在纯净水和矿泉水之内权衡投资比重，近年来外资矿泉水品牌的市占率处于震荡状态。不过根据草根调研，外资品牌今年来在高端矿泉水频繁推新，如达能旗下继依云后于2017年推出的极境之蓝，可口可乐于2017年推出的瑞士进口概念的Valser等等。根据海关总署和欧睿数据推算，我国矿泉水进口体量还不是很大，但是有明确的提升态势，我们认为，这与进口矿泉水大多定位高端，故迎合消费升级趋势有关。

大案牍术，解析矿泉水企业从竞争突围应具备好水、好故事和好网络。通过大量内外资、新老玩家的案例分析，我们判断目前主营矿泉水的企业具备先发优势，高端化产品推新和因抢占渠道发生的价格战同时发生，保持良好竞争态势的关键在于准确的产品定位和多元化策略、高效的营销投放，使自身保持收入和利润的同步稳健增长；目前从非矿泉水转战矿泉水的企业数量众多，新进者大多具备较强的集团背景，具有较强的品牌力和完备的渠道网络，但是由于矿泉水和原有水业运作模式存在差异，尤其是本土水源地资源竞争激烈。我们认为，顺应行业升级化趋势且自身定位准确的企业更能够在激烈的竞争中突围，水源、品牌力、渠道力缺一不可，我们看好同时兼具优质水源资源、品牌营销能力强、渠道网络建设全面的企业将不断获取市场份额。